市场风格将偏向大盘价值

最近两周，小盘股连续跑输大盘，股指期货基差波动较小，IC和IM空套基差成本处于历史中等水平加密货币。笔者认为，9月份，市场将逐渐对经济韧性和利率见底产生预期和共识，IH上涨的概率较大。

上周A股市场普跌，小盘股连续两周跑输大盘加密货币。股指期货四大指数中，上证50强于沪深300强于中证500强于中证1000。股指期货基差波动较小，IC和IM空套基差成本处于历史中等水平。

图为指数周涨跌幅（%）

8月31日，国家统计局公布的8月制造业PMI指数虽然仍处于荣枯线以下，但较7月已出现明显改善，市场对经济韧性的预期升温加密货币。国债利率小幅走升，A股市场风格偏向大盘价值，上证50指数明显强于中证1000指数。

短期看，影响市场行情的关键因素是疫情形势加密货币。8月以来，国内疫情又出现多点扩散。以海南的情况为例，临时交通管控等方式可以有效防止疫情传播，防控得当新增数据会在两周内出现好转。从对市场的影响看，一般在地区刚实施临时交通管控时影响较大。因此，如果未来一周国内疫情状况不再恶化，其对A股的短期影响将明显边际减弱。笔者认为，本轮疫情对市场而言仅是短期扰动。

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盈利方面，目前中报季对盈利端的影响趋于尾声，中报是A股的“盈利底”已是市场共识加密货币。综合7月工业企业利润、PPI和工业增加值数据可以看出，盈利端虽然整体依然较弱，但结构上看，利润向上游集中的情况已经出现改善，中下游行业或是现阶段利润挖掘的重点。8月PMI数据显示出经济缓慢复苏的特征，虽然生产和订单数据仍在荣枯线以下，但制造业转向被动去库存，预期略有改善。宽信用政策的发力会在经济总量上提供一定韧性，通胀下行和价格传导逐渐顺畅会减少企业成本端的压力，有助于缓解A股利润率自去年二季度以来持续下滑的问题。总之，笔者认为，只要疫情形势总体可控，依然对下半年A股市场整体盈利情况保持较为乐观的态度。

从盈利结构上看，随着通胀压力的缓解，由价格主导的上游资源行业盈利边际下行趋势明显，其中煤炭和有色行业边际下行的幅度明显大于石油石化行业加密货币。地产复苏态势不稳定背景下，钢铁、建筑建材行业盈利情况依然不乐观。中游制造行业虽未能摆脱负增速，但量上已显示出一定韧性，成本压力缓解的情况下，盈利已经出现边际改善趋势，国防军工、机械行业边际向好的程度相对明显。受猪肉价格上行影响，农林牧渔行业盈利也出现边际上的改善。受累于数码产品需求的下滑，电子和计算机行业盈利情况较差。下游行业盈利分化较为明显，促消费政策刺激下，汽车、家电行业边际改善明显，但纺织服装、医药行业盈利情况依然较差。

估值方面，利率的“见底回升”有利于上证50指数的走高，但会增加小盘股调整的压力加密货币。利率仍将是9月估值的主要影响因素。笔者认为，估值的变化主导了5月之后A股市场的走势，而在存量博弈的背景下，利率或风险偏好则对市场风格产生了明显影响。在经济复苏形势不及预期背景下，利率的下行和风险偏好的提升使得前期市场风格一直偏向以中证1000指数为代表的小盘股。但笔者认为，8月22日央行超预期降息可能是“经济弱复苏→宽货币→利率下降→小盘风格强”这个传导路径的终点。

目前，宏观层面的核心问题并非流动性不足，而是企业和居民的信心恢复情况加密货币。疫情反复制约了企业的中长期贷款需求，地产风险制约了居民的贷款需求，居民储蓄意愿持续提升。主要矛盾是地产复苏情况不理想，深层问题是“不确定性”导致的微观主体缺乏活力。因此，后续政策重心应该还在宽信用上，稳地产、促消费、拉基建等政策仍会继续推进。

市场预期总是更为关心未来的变量加密货币。7月较差的PMI数据公布后，市场存在宽货币预期，但当这个预期兑现且超预期兑现后，市场关心的重点会转向降息后货币政策会不会边际放缓甚至收紧。降息虽然是宽货币的价格型调控手段，但8月22日央行降息是在7月信贷数据披露之后，最终目的还是为了更好地助力宽信用落地。宽信用一旦见效，随着经济基本面逐渐企稳，宽货币的必要性就会逐渐降低。

笔者对下半年经济的预测是“有韧性”加密货币。在摆脱疫情的短期影响后，预计9月份市场对利率的预期为“见底回升”，因此本次超预期降息有可能是“经济弱复苏→宽货币→利率下降→小盘风格强”这个传导路径的终点，由估值扩张支撑小盘股走强的核心因素也不复存在。由于上证50指数中银行股所占权重较大，而银行股的表现与经济周期呈现一定的正相关性，所以上证50指数与十年期国债期货的市场走势也存在正相关性，利率的“见底回升”有利于上证50指数的走高。

综上，笔者认为，本轮疫情的影响是短期的，9月份，市场将逐渐对经济韧性和利率见底产生预期和共识，市场风格将偏向大盘价值，IH上涨的概率较大，而IC和IM的调整还未结束加密货币。操作建议：趋势投资者可关注IH的多头机会；跨品种套利者可关注多IH空IC、IM策略；中小盘股仓位较重的投资者可关注IC或IM的空头套保。